央行量化寬鬆背後的危機

央行量化寬鬆背後的危機

葉劍雄/匯豐環球資本市場亞太區財富策略部總監

中央銀行是否拯救經濟萬試萬靈的良藥呢？近日歐元區債務危機加劇：西班牙銀行體系的安全問題，希臘銀行依賴歐洲央行的資金支撐；美國經濟雖然略有起色，但市場人士都在擔心2012年底美國將踏入「財政懸崖」；英國去年第四季和今年第一季連續兩季經濟為負成長，已經陷入技術性衰退。市場人士都指望歐洲央行、美國聯準會和英格蘭銀行加大量化寬鬆措施，以刺激經濟避免環球衰退。

歐洲央行的三年長期再融資操作，只是把短期問題予以長期化，美國的兩輪量化寬鬆加上扭曲操作，對改善市場氣氛的效用愈來愈短，而英格蘭銀行將資產購買計劃的規模則不斷提高。若將三家央行的資產負債表於2007年年底「指標化」，以100為基數，到現在為止，歐洲央行的指數已經升到260，美國聯準會亦去到340，英格蘭銀行更已經膨脹到450了。

經濟學者已經提出警告，各央行的做法只是「將罐頭一直向前踢」。究竟央行不停擴大資產負債表，有什麼不良後果呢？可以歸納到四方面:

　1.中央銀行的潛在損失：

中央銀行通常只接受高質素的抵押品去發放貸款，但從金融危機看到，一度被認為是無風險的資產(如美國不動產貸款證券化或歐洲主權債務)，會突然變得有毒。而且中央銀行可能鑑於形勢而降低對抵押品的質素要求(如歐洲央行對外圍國家債券) ，所以央行的資產負債表風險愈來愈高。鑑於央行有「印刷鈔票」的能力，它永遠不需要「破產」 ，然而央行只能打印自己的貨幣。如果該國有大額的對外借款，或嚴重依賴進口，大量印鈔可能會將匯率嚴重貶值。因此量化寬鬆政策其實是有限制的。

　2.爆炸性的通貨膨脹：

雖然現在通膨在很多國家都沒有造成困擾，而目前大部分銀行的問題在於加強一級資本比率和貸款需求低迷，但央行的風險在於公眾對央行的政策開始不信任，通膨預期回升，家庭急於將現金變成真正的資產。不過現在尚未出現這些跡象。

　3.中央銀行在大量印鈔後，可能無法在需要時收緊貨幣：

儘管大部分的央行能透過對儲備支付利息而控制貨幣的價格，技術上亦無需要減低其資產負債表來收緊銀根。然而，長遠來說，央行不能永遠作為金融體系的主要中介人，一定要讓銀行同業市場回到正常運作。鑑於金融市場現時變得如此依賴中央銀行，假若央行透過縮小資產負債表和加息來收緊政策，如何減低市場的震動將是央行重大的挑戰。

　4.央行、政府與選民的關係：

西方國家的經濟面臨重大的結構性赤字，增長前景惡化對經濟更為不利。量化寬鬆政策似乎讓執政者既可以繼續增加開支又無需要提高稅率。但是這方面有兩個問題產生：第一，政府債務持續上升，央行可能會令到經濟增長長期低迷，日本的經驗已經印證了此情況。其次，央行協助政府，反對派會將中央銀行成為政治的政擊目標。目前美國共和黨對美聯儲主席伯南克的評論就可見一斑。央行主席因為需要「連任」，所以與選舉週期的關係也愈來愈密切，而中央銀行的獨立性也受到猜疑了。

央行量化措施製造了危機，但除此以外，央行或政府又能做什麼呢？這要讓專家給當局一個答案。

2012-05-24 工商時報