勞保基金的投資謎團

勞保基金的投資謎團

應德煇/前道瓊德勵公司大中華區總經理

報載「勞保基金」恐於民國116年破產，引發900萬勞工們的質疑與恐慌。冰凍三尺、非一日之寒，但是為了拯救「勞保基金」結構性問題所造成的巨額財務缺口(underfunding)，學者專家們紛紛獻策，總的來說不外乎調高費率、降低所得替代率、或改變月投保薪資計算方式等，這些都是從財務缺口面(funding shortfall)來探討。然而1997諾貝爾經濟學獎得主羅伯.莫頓(Robert C. Merton)在2004年10月21日對法國國家巴黎銀行的一場演講，言之鑿鑿認為『（美國）退休基金資產負債不當配置(mismatch)所造成資產價值波動的問題，遠比財務缺口還要來的嚴重』。筆者就試圖從這個角度來思考「勞保基金」所面臨的其他風險。

「勞保基金」屬於『確定給付制』(DB)，有別於「勞退基金」的『確定提撥制』(DC)。無論「DB」或「DC」都是退休基金的一種；『確定給付制』顧名思義，勞工的老年給付(年金)是確定的，因此國家(雇主)的責任比較大。一般而言，退休基金的投資回報期都很長，利率風險較大，而『資產負債的不當配置』也可能是造成風險的原因之一。

根據今年8月31日的『勞工保險基金投資運用表』分析：「勞保基金」偏重權益證券、定存、債券型基金等短期投資，存續期間(duration)應遠低於十年；而「勞保基金」的負債有如支付固定利息的長期借款，存續期間則遠超過十年；顯然「勞保基金」之負債對利率變化的敏感度，遠超過資產對利率變化的敏感度，因此當利率下跌時，負債的增長也遠超過資產的增長，也就是說當利率低迷時，負債的現值較大。目前全球超低的利率環境，也正是造成「勞保基金」財務加速惡化的元凶，筆者認為除了結構性的問題外，長期以來『資產負債的不當配置』顯然是「勞保基金」另一風險源。唯有大刀闊斧的解決此不當配置的問題，也就是調整投資策略與資產類別，才是根本之道。

目前「勞保基金」的資產配置如下：國內外定存及債券50%，國內外權益證券40%，國外投資包括有價證券、外幣存款、金融衍生商品等。現階段的資產類別中，收益率較高與股票、債券相關度較低的『另類投資』(alternative investments)占比尚不到0.3%。這裡所謂的『另類投資』包括地產(含REITs)、商品現貨/期貨、金融衍生商品、私募(含創投)、對沖基金等。根據 “Global Pension Assets Study, 2012; Towers Watson”的研究，全球主要國家的退休基金，近二成投資於『另類投資』。花旗銀行則在2012年(“Asian Pensions & the Road to Alternative Investments”)的報告中披露，近年來亞洲新興國家如：中國、南韓、馬來西亞的退休基金紛紛加大力度投資『另類投資』，以追求較高的報酬和較佳的風險分散能力。

「勞保基金」負債的存續期間很長，因此資產的投資期限也應拉長，以符合『資產負債管理』的內涵。筆者建議「勞保基金」經重新精算「預期目標收益率」後，再進行「最適資產配置」，尤其是增加投資長年期的主權債券(包括人民幣公債)以及投資級公司債，解決『資產負債不當配置』的問題。過去「勞保基金」的投資過於保守，15年平均收益率僅達4.49%。建議在可接受的風險下，提高『另類投資』的占比，以追求較高的報酬。投資當然有風險，尤其是未受嚴格監理的『另類投資』；事前的實地查核(DD)，事後的風控與績效評估，都是必要的。結論：『資產負債的不當配置』也是「勞保基金」不容忽視的問題！

2012-10-24 工商時報